【仕組債被害について】

第１　第１期（ＩＴバブル期）の被害

　個別株のコール・オプションの性質を有していたワラント被害が沈静化してからは、デリバティブ絡みの証券取引被害は、時折、取引所取引としての株価指数オプション取引の被害や、このような取引所におけるデリバティブ取引を投資対象とする投資信託の被害がある程度でした。（当事務所では、株価指数オプション取引被害についても、８割認容となった大阪地裁平成１９年１１月１６日判決を取得しています。）また、平成１０年に店頭デリバティブが解禁された際にも、これはあくまで機関投資家の取引対象であって、一般投資家には縁がないものと考えられていました。
　ところが、店頭デリバティブの解禁は、平成１１年前後のＩＴバブル期に、一般投資家への仕組債（ＥＢや日経平均連動債）の販売という形で、一頃のワラント被害に類似した態様の多数の被害を産み出しました。
　このようなデリバティブを組み込んだ仕組債については、当事務所で取得したＥＢ被害に関する大阪地裁平成１５年１１月４日判決（判例時報１８４４号９７頁）が初の顧客勝訴判決となりました。これは研究会メンバーを中心として結成された大阪ＥＢ被害弁護団で取り組んだ事案の１つであり、弁護団の研究成果が、表面的な償還条件の説明だけでは足りず株式償還リスクの程度を具体的に理解させる必要がある、との裁判所の判断を引き出すことに繋がりました。
　以後、ＥＢや日経平均連動債についての判決が相次ぎ、当事務所でも、日経平均連動債を含む一連の取引について適合性原則違反と説明義務違反を認めた大阪高裁平成２０年６月３日判決（金融商事判例１３００号４５頁）、複数のＥＢと日経平均連動債を含む一連の取引について適合性原則違反を認めた大津地裁平成２１年５月１４日判決を取得しています。

第２　第２期（平成１６〜１７年以降）の被害

　ＩＴバブルの崩壊後は、以上のような被害の顕在化に加え、相場状況の悪化により販売しやすい仕組債の設計は困難になったためか、仕組債の販売は収まりを見せていました。ところが、その後の株価上昇や円安傾向を背景に、平成１６〜１７年頃から、またも多数の仕組債の販売が行われるようになりました。この時期には、設計や販売の自由度が大きい私募形式が大半を占め、対象銘柄を増加させる、想定元本の倍率を効かせるといった点で、ＩＴバブル期よりも遙かに難解でリスクが高い仕組債が登場し、ゼロ金利もしくは低金利での長期拘束という特殊なリスクを包含した為替連動型や金利連動型の仕組債も一般投資家に販売されるようになり、そしてついには、銀行が、仕組債を運用対象とするノックイン型投資信託の販売を開始し、主婦や高齢者をも対象とした小口販売が行われるようになりました。その結果、これらの多くが、その後の株価下落や円高により、購入者に深刻な損失をもたらすに至っています。さらに近時は、一般投資家の域を出ない法人を対象とした店頭デリバティブ契約による被害も多発するに至っています。
　このような第２期の被害についても、当事務所が取得した大阪地裁平成１９年１１月８日判決（金利連動型仕組債について無断売買で勝訴）が最初の顧客勝訴判決であると思われます。そして、これも当事務所が取得した大阪高裁平成２２年３月２６日判決（金融商事判例１３５８号５７頁）は、株価連動型の仕組債を「ハイリスクで賭博性の高い商品」と認めて、法人とその代表者の被害につき損害の８割を認容しており、今後に繋がる画期的な判決となりました（この事件は控訴審で和解が成立しました）。
　また、当事務所が取得した大阪地裁平成２２年８月２６日判決は、銀行による預金者への大量販売が行われたとされるノックイン型投資信託（仕組債で運用を行う仕組投資信託）についての初の勝訴判決として、広く報道され、大きな反響を呼びました（この事件も控訴審で和解が成立しました）。

第３　収束しない被害と仕組債の終焉

　以上に対し、平成２５年頃からは、本来、仕組債被害とは関係のない内容の最高裁のデリバティブに関する判決等の微妙な影響や顧客勝訴判決の続出への業界の反発もあってか、それまで多くの裁判例が認めてきた仕組債の問題ある商品特性を無視した業者擁護の判決が見られるようになり、仕組債被害は一向に収束しませんでした。
　このような裁判所の姿勢に業を煮やしたのか、ついに金融庁は、令和４年に至って、「仕組債は複雑な商品性を有しているため、顧客によっては理解が困難な上、実際にはリスクやコストに見合う利益が得られない場合がある点を踏まえる必要がある」「プロの機関投資家の間でも、株式のプットオプションの売りを引き受ける投資家は少なく、リスクの高い取引として認識されている。ＥＢ債の購入者はこのように、個人投資家が一般的な債券のリスクとして抱くイメージとは大きく異なるリスクを引き受けることとなる」「ＥＢ債のリターンはリスクに見合うほど高いとは言えない」「株式に代えて、ＥＢ債を購入する意義はほとんどないと考えられる」「高い実質コストがリスク・リターン比の悪さにつながっていると考えられる」「一般的な債券と大きく異なるリスクを引き受けていることの認識が必ずしも十分ではない中で、相対的な高金利が魅力的に見えている可能性がある。実際にはリスクに見合ったリターンが得られていないことも踏まえれば、株価（株価指数）が一定水準を下回ることはないというリスクの過小評価の問題は実質的に負担しているコストがわからないためにリターンを適切に評価できないという問題があるとも考えられる」「以上のように、ＥＢ債は、商品性が極めて複雑で、理解することが困難である上に、実際にはリスクに見合うリターンが得られないことが多い商品と考えられる。リスク選好が強い一部の限定的なニーズがあることまでは否定できないにしても、中長期的な資産形成を目指す一般的な顧客ニーズに即した商品としてふさわしいものとは考えにくい」等の見解を公表しました。これらは、まさに当職をはじめとする顧客側代理人が２０年以上前から主張し続けてた内容そのものと言えます。（なお、当事務所が取得した大阪地裁令和７年９月２６日判決は、対象取引が令和４年以前であっても、以上は客観的な事項であって、販売者である証券会社も認識していたと推認され、適合性原則違反及び説明義務違反の判断の基礎事情とすることができるとしています。）
　そして、これを受けて、令和５年には日本証券業協会の規則やガイドラインが改正され、とりわけ販売対象顧客について、「デリバティブ取引に類するという商品性やリスクとリターンを理解できる投資経験や知見・知識を有する顧客・参照指標の動向について見通しをもつことができる投資経験や知見・知識を有する顧客」等の極めて厳しい基準が示され、さらに同７年３月には、法令改正により、理論価格と利益相反について説明義務が課されるに至り、ついにこれまで業者にとっての最大の旨みであった「顧客には開示されない隠れたコスト（業者側が得る高率の利鞘）」が明らかにされることとなりました。これらの経緯を経て、多くの証券会社や銀行が仕組債からの撤退（少なくとも個人向けの販売の停止）を表明し、令和５年には銀行等３社に対して財務局が適合性原則等の問題から業務改善命令を出したことも報じられています。
　これらにより、仕組債被害は事実上の終焉を迎えつつあると言えますが、当事務所においては、引き続き現在担当している仕組債被害訴訟に全力を尽くし、以上の実情を踏まえた的確で公正な司法判断を得て、真の意味での仕組債の終焉を見届けたいと考えています。
　なお、現在までの当事務所の仕組債への取組の結果は、１０事案・１２件の勝訴判決による解決と、これ以外に５事案の和解等による解決があります（敗訴で終わったケースは、一審敗訴後の控訴審から受任した事案１件のみです）。